國內(nèi)直播行業(yè)經(jīng)歷過“千播大戰(zhàn)”后，僅剩兩家美股上市直播公司虎牙跟斗魚坐鎮(zhèn)。近日，虎牙和斗魚分別發(fā)布其2020年第二季度財報。伴隨財報發(fā)布，兩家公司還發(fā)布公告稱，收到大股東騰訊的非約束性初步建議，建議兩家公司以換股方式合并。
Mob研究院、中商產(chǎn)業(yè)研究院的數(shù)據(jù)顯示，截至2020年第一季度，中國游戲直播平臺活躍用戶規(guī)模榜單中，虎牙直播以約3168萬活躍用戶量位居榜首，斗魚以2520萬活躍用戶排名第二。截至北京時間8月20日美股收盤，虎牙總市值為53.9億美元，斗魚總市值為46.8億美元。
這意味著，兩家公司如果合并，一家市值超百億美元、市場份額近80%的新直播平臺將誕生。關(guān)于兩家公司如何合并和換股，管理層如何主導，目前還未有官方消息披露。但在競爭壓力下，雙方的財務(wù)數(shù)據(jù)或一定程度上影響合并后的話語權(quán)。
同樣背靠大股東騰訊，同樣作為國內(nèi)直播領(lǐng)域的頭部平臺，虎牙和斗魚過去幾年一直競爭膠著，“一哥”之爭始終未曾停歇。兩家合并后究竟誰能擁有主導權(quán)?在公司經(jīng)營的多個層面，這兩大直播平臺究竟誰更強?我們或能從新季度財報中一窺究竟。
/ 01 /
虎牙MAU首超斗魚
斗魚凈利潤增速驚人
申港證券報告指出，斗魚、虎牙兩家公司因其背景與運營戰(zhàn)略的不同而各具特色。斗魚在游戲主播、電競賽事上投入巨大，內(nèi)容端占優(yōu)帶來的是流量上的領(lǐng)先。虎牙因脫胎于 YY 直播運營基因良好，與之相對的是收入、凈利潤以及付費轉(zhuǎn)化率的領(lǐng)先。
虎牙和斗魚近日發(fā)布的2020年Q2財報顯示，兩家公司整體業(yè)績都算亮眼，收入與凈利潤均創(chuàng)新高，不過營收增速明顯放緩。實際上，從2019年Q2開始，兩家公司的營收同比增長率就在持續(xù)下行。
數(shù)據(jù)來源：財報
橫向?qū)Ρ仁杖胍?guī)模，過去六個季度，虎牙的營收一直高于斗魚，但斗魚營收增速更快，目前兩家公司的差距正在逐步縮小。到2020年Q2，虎牙營收和營收增速略高于斗魚：虎牙營收為26.97億元，同比增長34.2%;斗魚營收為25億元，同比增長33.9%。
不過，斗魚凈利潤增長速度驚人。2020年一、二季度，斗魚歸母凈利潤均保持12倍增長。從2019年起，斗魚、虎牙開始實現(xiàn)盈利。2020Q1斗魚歸母凈利潤反超虎牙。數(shù)據(jù)顯示，斗魚Q2的歸母凈利潤為3.36億元，同比大增1298%，實現(xiàn)歷史性突破，虎牙的則達2.27億元，同比增長86%。
數(shù)據(jù)來源：財報
作為國內(nèi)兩大頭部直播平臺，斗魚和虎牙已經(jīng)用財務(wù)數(shù)據(jù)證明，游戲直播能夠盈利。不過，其問題在于發(fā)展模式同質(zhì)化程度較高。
在業(yè)務(wù)構(gòu)成方面，目前斗魚和虎牙面臨的共性問題是變現(xiàn)模式和收入結(jié)構(gòu)單一。從財報可以發(fā)現(xiàn)，兩家公司超九成的收入來自直播：2020年Q2，虎牙的直播打賞收入為25.65億元，同比增長33.5%，在營收中占比超過95%。期間斗魚的直播打賞收入占比也高達93%，同比增長35.8%。
目前，兩家公司都開始加大對廣告和其他收入的關(guān)注。財報顯示，虎牙Q2廣告及其他收入達1.3億元，同比增長48.6%;斗魚廣告和其他收入同比增長14.5%。
在后互聯(lián)網(wǎng)時代，流量見頂幾乎是所有互聯(lián)網(wǎng)公司的難題。從環(huán)比增速來看，斗魚和虎牙近三個季度的用戶規(guī)模環(huán)比增長幾乎均陷入停滯：斗魚MAU(平均月活用戶)基本在1.6億上下波動;虎牙2019年Q3前MAU增長較快，但隨后基本保持每季度小幾百萬的環(huán)比緩慢增長。
此前，斗魚在MAU規(guī)模上更有優(yōu)勢，而虎牙在付費轉(zhuǎn)化上更勝一籌，如今二者的優(yōu)勢發(fā)生對調(diào)：2020年Q1，兩家公司的平均MAU非常接近，到第二季度，虎牙MAU同比增長11.4%至1.69億，首次以320萬的微弱優(yōu)勢反超斗魚。同時，Q2在移動MAU方面，虎牙用戶有7560萬，是斗魚的1.29倍。
數(shù)據(jù)來源：財報
在用戶增長較為緩慢的情況下，目前雙方付費用戶數(shù)增長都有些乏力。以總MAU為標準，斗魚和虎牙2020年Q2的付費用戶規(guī)模分別為4.6%和3.7%。相較而言，雙方的付費能力各有千秋。
斗魚在付費用戶數(shù)上更勝一籌。在2019年Q1反超虎牙后，斗魚在付費用戶數(shù)上一直領(lǐng)先至今。財報顯示，2020年Q2虎牙付費用戶數(shù)為620萬，同比增長26.5%。斗魚付費用戶數(shù)為760萬，與Q1持平，同比增長13.4%。
但虎牙的 ARPPU(平均每付費用戶收入)比斗魚更高。ARPPU值是衡量平臺變現(xiàn)能力的重要指標，是公司付費用戶增長能否轉(zhuǎn)化成收入的重要標準。2020年Q2，虎牙的ARPPU環(huán)比增長11%至413.7元，同期斗魚的ARPPU值為306元。
數(shù)據(jù)來源：財報
可見，雖然虎牙的付費轉(zhuǎn)化不如斗魚，但在單位收入上超過斗魚，現(xiàn)在雙方付費率與單位收入差距在縮小，兩家公司更相似了。
整體來說，虎牙和斗魚營收和用戶增速放緩，是因為行業(yè)競爭加劇，而且直播行業(yè)天花板將至。B站、快手等新競爭對手大舉進軍游戲直播的大勢下，虎牙和斗魚似乎已經(jīng)到了不得不合并的階段。財報顯示，B站2020年Q1增值服務(wù)收入(直播、大會員等業(yè)務(wù))收入達7.9億，同比增長172%。據(jù)國盛證券數(shù)據(jù)，2020年快手平臺整體MAU超3億，直播DAU(日活用戶)超1億，直播新貴們正以驚人的速度崛起。
/ 02 /
斗魚營業(yè)成本是虎牙近兩倍
最近幾年，國內(nèi)直播市場進入存量爭奪的競爭白熱化階段，直播平臺間相互挖角、拆臺等同質(zhì)化競爭帶來的消耗問題日益突出，這導致相關(guān)企業(yè)成本投入攀升。
斗魚和虎牙也未能幸免。相比尋求新用戶，探索更多運營方式，平臺更需要思考的是如何在已有用戶基礎(chǔ)上，深挖直播收入、提高用戶付費效益。
財報顯示，過去六個季度，虎牙和斗魚的營業(yè)成本均呈現(xiàn)增長趨勢，但后者增長更加劇烈。特別是在2019年Q1和2019年Q3，斗魚的營收成本呈現(xiàn)爆發(fā)性增長，分別高達44億元和60.87億元。
數(shù)據(jù)來源：財報
到2020年Q2，斗魚的營業(yè)成本依然高達37.7億元，同比增長27%;虎牙的營業(yè)成本為21.1億元，同比增長26.7%，約為斗魚的一半。
通常來說，國內(nèi)直播平臺成本可分為三大類：內(nèi)容成本、帶寬成本、運營及其他成本。斗魚和虎牙均表示，Q2營業(yè)成本增加的主要原因是收入分成費用和內(nèi)容成本的提升。
長期以來，國內(nèi)直播行業(yè)的一大競爭策略是花重金簽約大主播，這也成了相關(guān)平臺營業(yè)成本高居不下、2018年前持續(xù)虧損的重要原因。除了主播方面的支出，游戲直播平臺通常還需要在游戲版權(quán)購買與賽事轉(zhuǎn)播等方面砸入不菲資金。
2020年，國內(nèi)游戲直播行業(yè)持續(xù)動蕩，各家平臺為了爭奪新用戶，在電競和游戲內(nèi)容上持續(xù)發(fā)力。
比如，2020年年初，虎牙拿下多個DOTA2賽事版權(quán)，直播了LPL春季賽、王者榮耀冬季冠軍杯賽、和平精英公開邀請賽等賽事，還與俄羅斯電競賽事組織UCanCompany、歐洲電競組織ESL(ElectronicSportsLeague)等達成合作。
2020年Q1，斗魚轉(zhuǎn)播了LPL春季賽、KPL春季賽等50余場大型電競賽事，獲得了2019CFPL職業(yè)聯(lián)賽、SWC拳皇世界賽總決賽、CSGO-blast pro獨家直播權(quán)，舉辦了大師賽、三劍客杯等自制賽事，組建了電競俱樂部DYG王者榮耀戰(zhàn)隊等。
如此發(fā)力下，二季度，斗魚內(nèi)容成本為17.55億元，同比增長32%，公司將這一數(shù)據(jù)的增加歸因于在日本市場投資電競相關(guān)內(nèi)容和市場拓展計劃，以及自制內(nèi)容支出增加、對賽事IP的投資增加等。同期，虎牙的內(nèi)容成本非常接近，為16.83億元，同比增加24%。
除了內(nèi)容成本不斷增長，雙方的經(jīng)營費用也在持續(xù)攀升。通常來說，直播平臺的經(jīng)營費用主要包括研發(fā)費用、營銷費用和一般及行政費用。財報顯示，2020年Q2虎牙的最大成本支出是研發(fā)費用，為1.8億元，而斗魚是營銷費用，達2.5億元。
數(shù)據(jù)來源：財報
過去六個季度，斗魚在營銷方面的支出一直遠高于虎牙。在頂峰的2019年Q3，斗魚的營銷費用是斗魚的近5倍。隨后雙方的這一數(shù)據(jù)差距逐步拉小，但即使是2020年Q2，斗魚的營銷費用依然是虎牙的兩倍多。
數(shù)據(jù)來源：財報
財報顯示，因為相關(guān)員工薪資增長，斗魚2020Q2研發(fā)費用同比增長12.5%，一般及管理費用為1.64元，略高于虎牙的1.2億元。
數(shù)據(jù)來源：財報
不少市場分析認為，當下國內(nèi)直播行業(yè)已經(jīng)進入存量市場，平臺老大和老二的合并，或有助于緩和不必要的競爭，降低雙方的內(nèi)容等各項成本。這一方面是因為雙方合并后競爭放緩，頭部主播的議價空間將減少。另一方面，在人員精簡后，公司在經(jīng)營方面的不必要損耗或也將有所降低。
/ 03 /
虎牙毛利略高
斗魚現(xiàn)金流充裕
毛利和毛利率是判定直播平臺運營效率和能力的有效指標。
過去六個季度，虎牙和斗魚兩家公司的毛利均呈現(xiàn)持續(xù)增長趨勢，多個季度相當接近。2020年二季度，虎牙毛利略高于斗魚：斗魚毛利為5.23億元，同比增長73.7%?；⒀烂麨?.75億元，同比增長71.3%。雙方毛利表現(xiàn)都算亮眼。
在增長速度方面，兩家風格不一：虎牙毛利增長較為平穩(wěn)，同比增長基本保持在70%到110%之間，而斗魚多個季度毛利呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，同比增長率超過450%。
數(shù)據(jù)來源：財報
毛利率方面，兩家公司也不相上下：財報顯示，2020年二季度斗魚毛利率為20.8%，相比一季度的21.3%略有下降。虎牙毛利率為21.3%，2019年同期為16.7%。
從兩家公司的負債率來看，斗魚過去多個季度負債率高于虎牙，不過整體呈現(xiàn)逐步改善趨勢。2019年Q1到2020年Q2，其負債率從32%降至21%，減少了11個百分點，Q2低于虎牙兩個百分點，改善效果明顯。期間，虎牙的負債率基本保持在21%到24%之間。
數(shù)據(jù)來源：財報
值得注意的是，斗魚目前的應(yīng)付賬款相對較高。過去六個季度，斗魚的應(yīng)付賬款一直在8億到10億間徘徊。截至2020年Q2，其應(yīng)付賬款高達10.8億元，虎牙為3470萬元。
不過，好的地方在于，斗魚目前的現(xiàn)金流儲備相比虎牙更加充裕。財報顯示，截至2020年Q2，斗魚和虎牙分別還有81.8億元和20.6億元的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物等。
數(shù)據(jù)來源：財報
站在公司經(jīng)營的視角，“現(xiàn)金為王”不僅僅只是為了償付債務(wù)。當面對全球經(jīng)濟不確定性增強帶來的挑戰(zhàn)時，龐大的現(xiàn)金是公司進退自如的底氣;當市場行情有利于主業(yè)快速擴張或探索新業(yè)務(wù)，或產(chǎn)品需要更新?lián)Q代時，現(xiàn)金則為其提供充足的“彈藥”，助力強者恒強。
可見，總結(jié)來說，虎牙和斗魚在財務(wù)數(shù)據(jù)方面各有千秋，難分伯仲：近兩年，虎牙在營收、MAU、毛利、ARPPU等方面勝于斗魚，同時各項業(yè)績增長較為平穩(wěn)。而斗魚在付費用戶數(shù)、利潤增長、現(xiàn)金流等多方面更有優(yōu)勢。
走到2020年，國內(nèi)游戲直播平臺經(jīng)歷野蠻生長與洗牌升級，逐漸走入了成熟期。隨著市場格局穩(wěn)定，各大頭部平臺要么面臨整合，要么出現(xiàn)增速放緩，帶著流量的新入局者則繼續(xù)依靠差異化屬性爭奪市場增量。在資本收緊、用戶增長相繼走入平臺期后，逐漸“寡頭化”的綜合直播賽道必將進入尋求精細化運營，以效率謀增長的關(guān)鍵階段。這將是虎牙和斗魚下個階段的重要功課。
文 / 美股頻道
出品 / 節(jié)點財經(jīng)
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